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导读：在因现场检查被上交所予以监管警示的处罚后，海湾化学并未迅速终止其IPO的审核，即便外界已纷纷预测其上市前景难料，但海湾化学的名字依旧屹立在沪市主板IPO待审的名单中不倒，直到一年多后的如今，海湾化学才终于向A股市场“认命”。被上交所监管警示处罚或只是海湾化学IPO告败的原因之一，更重要的可能还是其IPO期后业绩的波动问题导致了其上市的难以为继。
本文由叩叩财经（ID：koukouipo）独家原创首发
作者：雷 都@北京
编辑：翟 睿@北京
青岛海湾化学股份有限公司（下称“海湾化学”）的沪市主板上市之旅还是没能撑到最后。
2025年6月20日，在距离被上交所监管警示已过去一年多时间后，海湾化学以主动撤回IPO申报材料的方式终止了向A股继续迈进的步履。
“本以为海湾化学会凭借出色的业绩和强大的股东背景，成为又一个幸运儿，能扛住监管层的惩处压力最终实现上市的突破。”6月20日当晚，当海湾化学IPO被正式确定终止后，沪上一家大型券商的资深保荐代表人向叩叩财经感叹道。
幸运之神终究未青睐于其。
海湾化学是在2022年12月28日于中信证券的保荐下向证监会递交其此次沪市主板的上市申请并获得受理的。
从一开始，海湾化学IPO的道路就注定了不会顺畅。
2023年1月6日，证监会按照相关规则进行了2023年第一批首发申请企业现场检查的抽查，五家拟IPO企业不幸中签，其中即包括海湾化学。
作为一家主营为氯碱化工、有机化工原料和高分子新材料以及无机硅产品的研发、生产与销售的企业，海湾化学主要产品包括乙烯法聚氯乙烯（PVC）、苯乙烯、聚苯乙烯以及烧碱，同时利用部分自产烧碱生产偏硅酸钠，实现对无机化学品业务的延伸。
按照海湾化学此次IPO的计划，其欲通过发行25344.99万股新股以募集高达30亿规模的资金投向“3×7.5 万吨/年环氧氯丙烷绿色循环经济项目 （一期） ”、“15 万吨/年环氧树脂”和“40 万吨/年乙烯氧氯化氯乙烯扩建”等三大项目及补充流动资金。
虽然动辄对A股抛出数十亿的融资需求，但按照彼时海湾化学自身的业绩状况而言，这并不算是“狮子大开口”。
因为纵然在此次IPO报告期前期的2019年和2020年中，海湾化学的扣非净利润就沪市主板上市企业而言算不上出类拔萃，且还出现了近42%的下跌，从4.25亿下滑至2.47亿，但2021年，海湾化学以一个漂亮的经营“翻身仗”，为其此次主板IPO奠定了坚实的基础。
数据显示，2021年中，海湾化学录得营业收入130.2亿，同比暴增115.2%，而对应的扣非净利润则是一举高企至超过20亿规模，同比增幅达到了惊人的726.5%。
2022年上半年，海湾化学继续保持着前一年的经营态势，业绩继续在高位运转，仅仅半年时间，其营业收入就已到了69.6亿，对应的扣非净利润也接近10亿。
除了彼时让人心服口服的业绩，海湾化学的股东背景也同样令人不容小觑。
公开信息显示，青岛市国资委为海湾化学的实际控制人，前者通过青岛海湾集团有限公司（下称“海湾集团”）和青岛国际投资有限公司（下称“青岛国投”）间接控制着海湾化学67.00%的股份。
纵然有着不俗的业绩并背靠着青岛国资，但面对着证监会现场检查的“威慑力”，海湾化学也难逃监管的“法眼”。
2024年5月13日，一张来自于上交所的监管警示函宣告海湾化学IPO被证监会抽中现场检查的结果正式落地。
在上述处罚决定中，上交所透露，经过现场检查发现，海湾化学在此次IPO的申报过程中，存在“未完整披露员工持股平台股权质押解除情况”和“多项会计核算存在不准确情形 ”等两大违规之处。
“股权权属清晰、财务核算准确是重要的发行上市条件”，上交所认为，海湾化学未完整披露员工持股平台股权质押解除情况，且存在主营业务成本、销售费用、长期待摊费用、政府补助、存货、固定资产等多个科目会计核算不准确，影响审核判断，故决定对海湾化学予以监管警示。
“虽然上交所的监管警示算不上多么严重的惩罚，也并非行政处罚，而是证券交易所作为自律监管机构对拟上市公司及相关人员违反交易所规则或证券法律法规的行为采取的一种警告或提醒，但对于受此处罚的拟IPO企业而言，却往往意味着在信息披露或管理内控方面存在缺失，对其正在进行的IPO申请的影响也往往将是非常重大的。”上述资深保荐代表人告诉叩叩财经。
于是乎，但凡沪深拟IPO企业在审核中遭到了监管层的监管警示等处罚，也往往意味着其上市的后续进程难以推进。
据叩叩财经统计，自2019年注册制试行以来，上交所曾对近20余家拟上市企业因IPO申报的违规而被出示了监管警示的自律监管警示措施，其中绝大部分在IPO审核过程中获得“警示”的企业最终都或早或晚地被叫停了上市的继续推进，至今，仅有一例被上交所监管警示后仍最终成功上市的案例出现，即为深圳瑞华泰薄膜科技股份有限公司。而如果是因在被监管层现场督导或现场检查出违规事项并遭到监管警示的，至今尚无成功上市的案例。
原本以为海湾化学会成为IPO审核的一个“突破”。
在因现场检查被上交所予以监管警示的处罚后，海湾化学并未迅速终止其IPO的审核，即便外界已纷纷预测其上市前景难料，但海湾化学的名字依旧屹立在沪市主板IPO待审的名单中不倒，直到一年多后的如今，海湾化学才终于向A股市场“认命”。
“被上交所监管警示处罚或只是海湾化学IPO告败的原因之一，更重要的可能还是其IPO期后业绩的波动问题导致了其上市的难以为继。”上述资深保荐代表人认为，在此双重压力之下，海湾化学IPO失败便成为了定局。
事实上，在当初海湾化学IPO审核推进之初，其在业绩暴增的前提下，“突击”清仓式分红之举就已经备受市场诟病，认为其“一边大手笔分红，一边巨额募资”，颇有上市圈钱的“嫌疑”。
如2021年，海湾化学业绩刚刚实现了数倍的暴增，净利润达到了20亿，次年，在海湾化学提交IPO申请前夕，其便大手一挥，分配现金红利高达15.76亿。
更令人充满争议的是，在2019年至2022年上半年，海湾化学IPO申报的报告期内，其现金分红总额便达到了33.06亿，而与此同时，海湾化学却又计划通过此次IPO融资30亿元补流及偿债。
1）现场检查揭海湾化学两大违规
海湾化学其前身系由国营青岛化工厂改制设立。
2021 年 9 月10 日，青岛市人民政府国有资产监督管理委员会下发《关于印发<青岛海湾集团有限公司混合所有制改革实施方案>的通知》（青国资改革[2021]1号），同意以海湾化学为混改主体，引入外部投资者进行混改，同步实施员工持股，混改后股权结构为海湾集团占62%，两家外部投资者分别占5%和8%，青岛国投占5%，员工持股平台占20%。
通过上述混改，青岛海湾皆丰投资中心（有限合伙）（下称“海湾皆丰”）、青岛海湾志同投资中心（有限合伙）（下称“海湾志同”）、青岛海湾道和投资中心（有限合伙）（下称“海湾道和”）等三个海湾化学员工持股平台分别持有其13.09%、4.62%和2.3%的股份。
海湾化学向上交所提交的IPO申报材料显示，当年员工持股平台中60%的出资款5.67亿元来自以海湾化学股权质押向银行的借款，截至相关招股书（申报稿）签署之日，持股平台出资相关的基础债权债务关系依然存续，但已不存在股权质押情况。
但海湾化学没有在申报材料中披露的却是，其所称的“不存在股权质押”的情况却被留有了“后手”。
根据证监会现场检查发现，海湾化学的员工持股平台与借款银行签署的股权质押解除协议实质并未真正完全解除，其所谓的不存在股权质押的情况，仅仅是专为其本次IPO首发上市办理了阶段性解除手续，按照约定，在海湾化学上市成功后或终止上市后，则需重新办理股权质押。
除了对员工持股平台的披露存在问题外，多项会计核算被监管层查出存在不准确情形。
在IPO报告期内，海湾化学存在多个科目会计核算不准确的情形，涉及销售费用、主营业务成本、长期待摊费用、政府补助、存货、固定资产等多个科目。
“上交所在相关监管函中并未详细披露海湾化学会计核算不准确的具体细节，但应该问题并不严重，应该整改后，还是有继续推进上市的机会。”上述资深保荐代表人认为，从监管函披露的细节看，海湾化学被现场检查出的问题并不算严重，仅仅因此的话，并不会直接导致其IPO难以为继。
支撑上述资深保荐代表人相关看法的还有另一个细节，即在海湾化学因上述两大违规问题被上交所处罚的同时，其相关中介机构包括保荐券商中信证券在内，无一因此遭受到上交所的惩处。
这也或许能解释，缘何海湾化学在被上交所监管警示后，仍能坚持审核至今。
那么，海湾化学又为何最终放弃“坚守”承认上市失败呢？
这或许就要从其2021年业绩的大爆说起了。
成也萧何！
在2021年业绩一飞冲天之前，海湾化学才刚刚经历了经营上的巨大挫折——2020年之时，其无论营收还是利润皆出现了较大幅度的双双下滑。
2021年中，在上游电石价格高涨和供需偏紧的基本面推动下，国内聚氯乙烯即PVC市场呈现10年未见的繁荣景象。
对于PVC行业来说，2021年注定是不平凡的一年。往年PVC价格在6000~7000元/吨震荡，而进入2021年后，价格一路开挂似地上涨，上半年便基本保持在8500元/吨以上，2021年三季度后更是屡创新高。如在2021年9月10日，PVC市场均价达到了9825元/吨，创下此前10年来历史新高，较前几年的最低点时上涨达113.94%，而在2021年10月前后，PVC的价格更是一度触及13000元/吨。
随着PVC价格的走高，2021年，海湾化学来自PVC的销售收入达到了近年来的峰值。
据叩叩财经获得的一组数据显示，2021年，仅PVC产品即为海湾化学带来了高达70.2亿的营收，同比增长达201.9%，占其当期总营收比重从此前的不及40%蹿升至54.32%。
也即是说，在2021年海湾化学同比增长的仅70亿的营收中，有近50亿的增长来自于PVC产品。
同样，在2021年中，海湾化学的另一主营产品——苯乙烯，也与PVC一样，迎来了一波涨价狂潮。
有数据显示，在2021年5月，苯乙烯均价达10364.3元/吨，较年初增长59%。
在2021年中，苯乙烯对海湾化学的营收贡献虽不如PVC般“劲爆”，但也同样可观，达到了40.7亿，同比增长50%，占其同年总营收比重的31.5%。
在PVC和苯乙烯等两大主营产品双双“奇货可居”之下，海湾化学2021年交出了其股份制改制以来最亮眼的一张经营业绩。
然而，败也萧何。
2022年下半年以来，无论PVC还是苯乙烯的价格在经历了前一轮的上涨行情后，随着下游需求减缓和上游产能持续释放的影响，开始深陷“高供应、低需求”的泥潭，价格开始出现持续的回调甚至是大跌。
数据显示，2023年PVC市场行情震荡下跌，在2023年1月1日，国内PVC电石法SG5现货均价为6141.67元/吨，12月31日均价为5638元/吨，年内价格下跌，幅度为8.2%。
在其后的2024年中，国内聚氯乙烯（PVC）市场呈现震荡下行走势，行情整体表现低迷，市场重心再度下移。电石法齐鲁市场SG-5型全年均价5520元/吨，同比2023年下跌7.68%；乙烯法常州市场S-1000全年均价5777元/吨，同比2023年下跌6.8%。
根据国泰君安期货在2025年初的预测，其认为“2025年PVC趋势压力仍较大，整体行情难言乐观。上半年高产量，高库存的结构难以缓解，尤其03合约仓单集中注销之前，近月多头需承担巨大的接货压力，期货价格将受到持续压制”。
而在2025年6月初，据金投网价格频道提供的PVC市场行情报价显示，PVC的价格如今已跌至4582元/吨。甚至不及十年前2015年前后的价格水平。
2024年，苯乙烯市场经历了先涨后跌的波动，价格在8217至9819元/吨之间浮动。
据中国石油和化工网披露，在2025年6月18日，苯乙烯的报价已经逐渐低于8000元/吨，较四年前的2021年，价格下滑超过了20%。
海湾化学的经营业绩在2022年之后会呈现何种态势，因其尚未披露具体财务信息，外界无从得知，但受PVC和苯乙烯价格的逐渐羸弱，出现大幅“变脸”或也并不会令人感到意外。
事实上早在2022年下半年，海湾化学的业绩颓势就已显苗头。
据海湾化学此前在其IPO招股书（申报稿）中预测，其2022年预计实现扣非后归属于母公司股东的净利润区间为10.2亿至11.9亿元，同比波动-50.00%至-41.62%。
但要知道，海湾化学在2022年上半年，其扣非净利润就已经近10亿元，也即是说，在2022年下半年，海湾化学仅录得扣非净利润可能仅有两千余万，环比上半年业绩下滑可能超过九成。
2）难兄难弟们的上市结果
随着海湾化学IPO的告吹，2023年初同批次被证监会抽中现场检查的五家拟IPO的“难兄难弟”企业，其上市结果也都逐渐清晰。
在2023年1月6日，除了海湾化学外，还有另外四家企业成为监管层欲施以现场检查的“不幸者”，分别包括浙江羊绒世家服饰股份有限公司（下称“羊绒世家”）、恒业微晶材料科技股份有限公司（下称“恒业微晶”）、北京开科唯识技术股份有限公司（下称“开科唯识”）、中船双瑞（洛阳）特种装备股份有限公司（下称“中船双瑞”）。
羊绒世家早早地在2023年2月10日便主动撤回上市申请终止IPO的推进，此时距离其被监管层抽中现场检查仅仅一个多月，这也使得其成为了2023年被抽中现场检查的拟IPO企业中首个“一查便撤”的逃单者。
2023年11月6日，在经历现场检查和深交所的两轮问询后，恒业微晶IPO也终于“服软”，主动向深交所申请撤回上市材料从而彻底终止了此番上市的推进。
2024年12月20日晚间，深交所一口气发布了6份自律监管处罚函，包括3份监管函和3份通报批评处罚决定，而这一系列监管措施皆指向了恒业微晶IPO的相关机构与个人。
据上述针对恒业微晶IPO现场检查的处罚决定显示，恒业微晶IPO被监管层查出了多处“问题”，在经过其合理解释后，最终，被监管层认定的“硬伤”也多达6处。如““未披露 OEM 外协模式的具体采购定价合理性、公允性”、“未披露研发管理、采购付款等内部控制存在的缺陷”、“未披露环保节能生产运营存在的瑕疵”、“主营业务收入结构以及主要经营模式披露不充分、不完整”，“未充分披露关联交易必要性、公允性等信息”、“关于董事会召集、召开程序合规情况的披露与实际不符”。
恒业微晶也因此遭到了深交所通报批评的处罚决定。
而开科唯识虽然顺利通过现场检查，但熬到了2024年9月22日，其也主动撤回了IPO的申请。
不过，据叩叩财经获悉，开科唯识之所以主动终止上市，是从企业战略变化及资本市场的有关政策等多方考虑，准备通过“曲线救国”的方式，实现上市。
2024年11月12日晚间，北 “ST金一”发布公告称，公司正在筹划以现金方式收购开科唯识部分股份，拟以4.12亿元人民币收购开科唯识43.18%的股权并通过表决权委托获得14.3%的表决权，总计控制后者57.48%的表决权。
2025年3月15日，上述相关收购已经完成。
两年来，这批“难兄难弟”中，IPO审核硕果仅存的目前仅有中船双瑞一家了。
在经历了残酷的现场检查，又再扛住了深交所的两轮问询后，2024年11月1日，申报创业板上市的中船双瑞IPO终于获得了走上深交所上市委会议接受审核的机会，并在当天的该次会议上，获得了上市委员们出具的“符合发行条件、上市条件和信息披露要求”。
不过令中船双瑞要稍显担心的是，如今已通过深交所上市委审核半年有余，但这家由中信建投保荐的中国船舶集团实际控制的企业，依然未获得向证监会提交注册的资格。
（完）
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责任编辑：石秀珍 SF183
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